التسلسل الخاص الذي حدث في الشهر الماضي – تصحيح مفاجئ تبعه انتعاش سريع، ثم التراجع الذي حدث في الأسبوع الماضي – يثير أسئلة مهمة بخصوص ما إذا كانت الأسواق الآن في المرحلة الأولى من عملية بيع مكثفة طويلة الأمد، أو بدلا من ذلك، أنها توضع الآن في موقع أقوى على الأمد المتوسط. الجواب عن هذا السؤال يتحدد من خلال خمسة عوامل.

مؤشر ستاندرد آند بورز، بعد أن حقق عوائد بنسبة 22 في المائة في 2017، وهي السنة التاسعة من اندفاع مثير للإعجاب، ونسبة أخرى بلغت 7 في المائة خلال أول أربعة أسابيع من التداول في 2018، عانى تصحيحا بنسبة 10 في المائة. وبعد ذلك استعاد نحو 70 في المائة قبل أن يمر بجولة هبوطية أخرى.

حين تكون هناك رحلة ذهاب وإياب سريعة فوق الحد بعد تصحيح الأسعار، فإن هذا يثير القلق من تهاون المستثمرين. ومع ذلك، الاضطراب المتواصل يفتح الباب أمام إغلاق فوضوي للفجوة بين أسعار الأصول التي لا تزال مرتفعة، وبين الأساسيات الاقتصادية التي هي أقل انتعاشا لكنها في حالة تحسن. تحقيق التوازن السليم يحتاج إلى التقدم في الأمور التالية.

أولا، نمو اقتصادي أقوى. الاقتصاد العالمي المدعوم بسياسات مؤيدة للنمو في الولايات المتحدة، وعملية شفاء طبيعية للاقتصاد في أوروبا، هو الآن في وسط حالة من الانتعاش المتزامن في النمو. الاستهلاك واستثمار الشركات، بدلا من الهندسة المالية، أصبحا من المحركات الرئيسية لهذا التحسن. ومع إمكانية التبني الأرحب للإصلاحات الهيكلية ومزيد من الإدارة المتوازنة للطلب في البلدان المتقدمة، يستطيع النمو أن يكتسب زخما إضافيا إذا تجنب العالم حربا تجارية مكلفة تجمع بين الركود والتضخم.

وكلما ازدادت الآفاق بريقا، ازدادت قوة التحول من قبل الأسواق بعيدا عن الاعتماد المفرط على السيولة من البنوك المركزية "من خلال خطط لشراء الأصول على نطاق واسع" ومن الشركات "من خلال عمليات إعادة شراء الأسهم وتوزيعات الأرباح وعمليات الاستحواذ". لاحظ أن أفضل ما تستطيع السيولة فعله هو توفير السبل لرحلة ممتعة للمستثمرين، لكنها لا تؤمِّن وجهة سليمة. للحصول على التوجه السليم، من الضروري أن تكون هناك أساسيات اقتصادية قوية.

ثانيا، التطبيع المنظم للسياسة النقدية غير التقليدية. في السابق كان يُنظَر إلى "الاحتياطي الفيدرالي" على أنه يسير في مسار يتطلب حذقا ومهارة، لكنه يتقدم الآن في برنامج "للتطبيع الجميل"، أدى إلى إيقاف شراء الأصول على نطاق واسع، وزيادة أسعار الفائدة خمس مرات، وإرشاد المستثمرين بحيث يتوقعون ما بين ثلاث إلى أربع زيادات في عام 2018، والبدء في تقليص مدروس في ميزانيته العمومية. في أوروبا يقترب البنك المركزي الأوروبي أكثر نحو إنهاء العمل بخطته الخاصة بشراء الأصول، وهو أمر من شأن بنك اليابان على الأرجح أن ينظر فيه أيضا.

المهم في الأمر هو أن كل هذه التطورات تحدث دون أن تعرقل النمو الاقتصادي. من هذا الجانب، هناك ثقة أكبر بقدرة البنك المركزي في بلد معين على تطبيع السياسة النقدية بشكل منظم. لكن الأمر الذي لا نعلمه هو ماذا سيحدث إذا أصبح الانتقال في السياسة النقدية أكثر تزامنا – بمعنى أن يتحرك عدد من البنوك المركزية، المهمة نظاميا، بعيدا عن الإجراءات النقدية غير التقليدية في وقت واحد.

ثالثا، منحنى عائدات أكثر واقعية. بالنظر إلى التطورات الأخيرة، ليس من المستغرب أن الأسواق أعادت تسعير العوائد على السندات الحكومية إلى الأعلى، مع مضامين تؤثر في فئات الأصول الأخرى. حدث هذا بطريقة منظمة نسبيا في أسواق الدخل الثابت، وهو أمر يبعث على التشجيع. وهناك تراجع الآن في الحوافز التي تدعو إلى اتخاذ مخاطر مفرطة، خصوصا حين يتعلق الأمر بالرفع المالي والائتمان. في الوقت نفسه، منحنى العوائد المستوي بشكل ملحوظ يظل أفضل تعبيرا عن حركات الاستثمار المدفوعة بالمطلوبات وأنماط إصدار السندات، في مقابل آفاق تباطؤ اقتصادي لا يستهان به.

رابعا، احترام أكبر للتقلب المالي والسيولة. الانتعاش المثير للإعجاب في الأسهم لم يكن، على الأقل حتى الآن، مقترنا بعودة تقلب ضمني منخفض بصورة غير عادية. مؤشر فيكس من بورصة شيكاغو، بعد أن سجل في 2017 ستة من أدنى سبعة مستويات هبط إليها ـ بما في ذلك فترات طويلة بصورة غير معهودة من مستوى دون العشرة ـ قبل أن يندفع إلى الأعلى بشكل عجيب، كان يتقلب بصورة كبيرة ضمن نطاق أكثر واقعية وأكثر قدرة على الاستدامة. في الوقت نفسه، انهيار عدد من المنتجات "المالية" الغريبة وإعادة تصميم منتجات أخرى، إلى جانب اهتمام الجهات التنظيمية "لجنة الأوراق المالية والبورصات وكذلك لجنة تداول العقود الآجلة للمشتقات"، يعطي تذكرة للمستثمرين بأهمية السيولة.

خامسا، التغلب على تهاون المستثمرين. يبدو أن المستثمرين أقل ثقة من حيث بيع التقلب بأشكاله الكثيرة. هذا يأتي بعد فترة من الاستعداد النفسي في السوق، الذي يرى أن من المناسب شراء الأسهم بعد انخفاض أسعارها بشكل حاد، واقتران ذلك بإيمان أقرب إلى التسليم بأن البنوك المركزية تسارع دائما إلى كبح أي حالة من عدم الاستقرار. لكن، على خلاف الفترات السابقة، البنوك المركزية هذه المرة لم تزود الأسواق بأي علامات باعثة على الراحة. وإذا كانت قد فعلت أي شيء، فإنها استبعدت إمكانية أن تكون هناك تداعيات سلبية على الاقتصاد وعلى أهداف سياستها النقدية. في حال حدوث مزيد من التقدم في جميع هذه القضايا الخمس، فإن هذا من شأنه أن يثَبت أقدام الأسواق ويقلص مخاطر حدوث عمليات بيع مكثف تكون أكثر قوة وأطول مدة بكثير. الأمر المهم هنا هو أن هذا من شأنه أن يكون جزءا من التحول من السيولة إلى الأساسيات، الذي هو قيد الإعداد منذ فترة طويلة ـ وتدعو الحاجة إليه منذ زمن بعيد.